企业通过经营能够获得多少收益，可以通过利润率来进行衡量；企业经营过程中的总投入带来了多少回报，能够通过总资产收益率来评价；股东对企业的投入为他带来多少的收益，可以看权益净利率。

站在股东和债权人的角度，他们的投入是企业资金的来源，权益和债权转化为资产投入经营，为企业创造价值。那么他们投入的资本，也需要考虑回报问题，这就产生了投入资本回报率，简称ROIC。

ROIC的计算：围绕经营进行数据调整

ROIC是股东和债权人的投入资本所获得的回报，回报多少通常考察利润数据，那么投入资本回报率的计算就是营业净利润与投入资本的比率。

• 对于营业净利润的调整

作为分子的营业净利润，首先是税后利润，只要经营产生利润就需要缴纳企业所得税，所以使用税后数据是能够得到更加客观精准的结果。其次，股东和债权人进行投入，目的是期望企业通过经营来使投入增值，那么税后利润就只需要考虑经营产生的收益。

剔除金融借贷和投资所产生的收入和利息，包括借款利息收入和支出、金融资产产生的收益以及价值变化带来的损益、只为获取收益而进行的长期股权投资获取的投资收益等，因为企业是依靠业务运转而赚取利润，而非从各种金融理财和投资中获利，除非企业本身经营的是金融业务。

此外还要剔除非经常性的经营损益，例如罚款、诉讼产生的损益、获取的一次性政府补贴、出售报废固定资产获得的收益等，这部分损益虽然会对利润产生影响，但并非每年度都会发生，不具有持久性，所以需要将这部分利润影响进行还原。

经过上述调整后，得到的营业净利润即为业务直接产生的真实利润，能让股东和债权人看到更加贴近现实的收益情况。

• 对于投入资本的调整

按照资产负债表结构，左边的资产是对资金的占用，而右边的负债和所有者权益就是资金来源。但企业对于投入资金的运用，可能并非都在经营上，这就导致投入资本不能简单使用负债加上所有者权益的总和来计算，需要进行一些调整。

股东的投入即为所有者权益，包含股东初始的投资成本，经营过程中提取的资本公积或是追加投资产生的溢价，以及在给股东分红后剩余在账面上用于再投资的未分配利润，这部分投入基本不需要调整。

而债权人投入的部分，来源比较多样，需要具体进行分析。负债包含经营性负债和金融性负债，经营性负债主要是与供应商相关的应付账款、与职工相关的应付职工薪酬、与税务相关的应交税费以及其他应付款等，供应商、职工、税务局从广义上来讲也能算作企业的债权人，但债权形成的目的并不是为了从企业获得超额收益，所以需要将这部分剔除。

而金融性负债，包含长期借款、短期借款等，里面包含有息负债与无息负债。无息借款可能是集团内的资金拆借，或是政府专项扶持借款等，这部分借款的目的是维持企业经营，而非从中获利，所以需要考虑将此类无息负债剔除。剩余有息负债的部分，债权人借款的目的是为了获取利息，可以视为对企业经营的投入。

如果从资金占用的角度来梳理投入资本，也就是从资产入手来考虑，需要筛选出企业用于经营的核心资产。资产也可以分为经营性资产和金融性资产，将金融性资产剔除，剩余经营性资产部分需要进一步分析哪些已经无法为经营提供价值，例如未到使用期限但已经无法正常运转或已经被技术淘汰的设备、无法收回的应收账款等，这样最后得到的才是核心的有价值的资产。或者直接挑选出核心资产，也就是有价值的经营性流动资产、固定资产、无形资产等。

经过上述的调整后，ROIC能够体现企业主营业务的真实投资回报率，相对于净资产收益率，能够去除资本结构以及财务杠杆对于投资回报评价的影响，而且分子分母都是围绕经营进行考虑，最大程度上避免了分子分母口径不匹配导致的数据结果偏差。

ROIC的分析：基于比较和拆解

对于ROIC的分析，主要有两种思路：一种是将实际结果与标准进行比较，通过差异来发现问题；另一种是将指标进一步拆解，寻找驱动因素来发现问题。

• 比较分析

比较分析主要是对于比较标准的选择，可以是历史数据，这样可以依据变化趋势来判断ROIC的长期变化，查看企业的竞争力是在增强还是减弱；也可以是以企业内部同类部门、行业内同类企业、标杆企业、主要竞争对手为标准，当实际数据高于目标值时，说明企业在竞争中的优势高于同行业企业，能够形成强力的“护城河”，确保企业的盈利能力；还可以同预算数据进行比较，根据实际与预算的差异查找具体原因，挖掘企业经营中是否存在问题，或是与预算制定时的假设发生偏差；企业还可能进行长期或短期的滚动预测，可以将实际数据与预测数据进行比较，寻找执行中的偏差；相关指标还可能作为绩效考核指标，设定绩效考核目标，将其作为比较标准，衡量绩效是否完成。

此外，还可以将ROIC与企业加权平均资本成本WACC进行比较，通过比较结果来判断经营是否真的为企业创造了价值。WACC是根据企业的股权资本成本、债权资本成本以及资本结构计算得出的，是企业接受股东和债权人投入所需要付出的成本。那么，只有当接受投入所获得的投资回报高于需要付出的成本时，企业才真正从中获得了价值。

当ROIC高于WACC时，代表企业获得的回报在扣除资本成本后尚有剩余，这部分超额价值能够沉淀在企业中用于再投资；当ROIC等于WACC时，相当于企业利用投资赚取的收益后续又全部补偿给了投资人，企业实际上并没有从中获取任何好处；当ROIC小于WACC时，说明企业获得的投资回报无法完全覆盖资本成本，这种情况下即使财务报表显示净利润为正数，企业实际上也没有获得收益，反而需要额外负担一部分资本成本的支付，长期以往会给企业带来毁灭性的影响。

• 指标拆解

如果在ROIC的计算公式中加入营业收入，那么就可以将其拆解为两个指标：营业净利率与投入资本周转率。

营业净利率衡量企业的盈利能力，而投入资本周转率代表企业的经营效率。两者的高低都会对ROIC产生影响，是指标重要的驱动因素。所以对ROIC的分析可以从这两个指标入手来考虑，结合各种分析方法得出结论。例如将营业净利率与竞争对手比较，如果盈利能力较差则需要进一步分析是成本费用的控制力度不够，还是定价策略出现问题，亦或是销量不及预期导致的；将投入资本周转率与期望值进行比较，查看经营效率是否符合预期，是否存在可提升的空间；依据指标的变化趋势来评估企业的经营是否存在风险，例如营业净利率长期下滑可能代表行业竞争加剧，企业需要考虑提升投入资本周转率来维持ROIC的稳定。

企业所选择的商业模式会导致对两个指标的衡量标准不同。企业选择高利润模式，也就是营业净利率始终处于较高的水平，但投入资本周转率相对较低，比如奢侈品、收藏品、高端酒、高精尖技术等行业，主要依靠长期积累形成的品牌溢价，或是科技领先形成的技术壁垒来获益。行业特性决定了客户的购买频次不会很高，但每次能够获取的利润是客观的，使企业能够维持较高的ROIC。反之，企业选择高周转模式，即营业净利率可能很低，但投入资本周转率很高，例如商超、日用消费品零售等，盈利主要依靠薄利多销和高效运营。客户的需求量较大，交易频繁发生，虽然每次交易的利润有限，但依靠高频也能维持较高的ROIC。针对不同的行业以及不同的商业模式，对于指标高低的评判标准不同，不能采用统一的及格线来进行判断。

指标的拆解有助于我们查看企业经营的哪个部分出现了问题，从而导致ROIC发生变动。是营业净利率出现下降，还是周转效率发生变化，可以将两个指标进一步向下拆解，净利率下降是价格下降还是销量下降导致的？是客流量下降还是转化率不足导致的？周转效率变化是资产利用率下降还是人工效率下降？只有找到具体的“病因”，才能对症下药解决问题。

使用财务报表数据计算得出的指标，都存在固有的局限。不同企业之间，想要进行指标的比较，可能需要涉及复杂调整才能确保指标结果的可比性。例如不同企业对于研发费用资本化的条件设置不同，也有些企业会为了控制利润而违反业务实质将无效的费用资本化或是将可以资本化的费用进行费用化，这就需要对研发费用进行还原来使其符合真实情况。同时ROIC这个指标，可能只适用于业务相对成熟的企业，当企业处于发展初期时，大量的资本投入与少量的收益会使ROIC失去分析价值。

ROIC是一个结果数据，但我们需要知晓的是导致这个结果的过程，所以才要通过比较、拆解等方式来对指标进行分析，寻找能够提升指标结果的具体方法，确保这个结果是可持续的，这样才能使企业受益。

来源:财务管理研究